Per Dpam, Bce e Fed non adottano una politica esplicita di controllo della curva dei rendimenti, ma l’attuale forward guidance e la flessibilità del Qe la trasmettono implicitamente
Di Peter De Coensel, cio fixed income di Dpam
La prima settimana del 2021 ha suscitato emozioni sul fronte obbligazionario. L’accordo di fine anno al congresso Usa su un programma di stimolo fiscale di 900 miliardi di dollari, in combinazione con la piccola sorpresa sui risultati della Georgia, ha fatto salire i tassi a lungo termine statunitensi in modo aggressivo rispetto alle condizioni stabili che erano presenti nel secondo semestre 2020.
Un Congresso democratico unificato poi, è il preludio di quello che viene definito un “big government”. L’espansione della spesa pubblica stimolerà la domanda a fronte di un aumento sostenuto del reddito disponibile. La leadership democratica, che mira a ridurre la polarizzazione tra i cittadini statunitensi, anziché in un’unica soluzione potrebbe optare per un’erogazione ripetitiva degli aiuti legati alla pandemia.
Entro l’estate, con i programmi di vaccinazione sempre più capillari, l’intensità dei consumi potrebbe accelerare. I risparmi si ridurranno per celebrare la riconquista della libertà. L’inflazioneCon il termine inflazione si indica l’incremento dei prezz... Leggi negli Stati Uniti, in combinazione con gli effetti di base positivi dovuti alle condizioni deflazionistiche del 2020, potrebbe raggiungere il 2,5% e oltre i valori del 2021. Secondo alcuni osservatori, il panico sui mercati obbligazionari statunitensi può far sì che i tassi del Tesoro statunitense a 10 anni raggiungano il 2,00%. Per quanto possa essere plausibile questa sequenza di eventi, metto in dubbio questo scenario. Le controargomentazioni si riferiscono al cambiamento di regime di cui abbiamo spesso discusso l’anno scorso.
Il cambiamento di regime avviene a livello di cooperazione e collaborazione monetaria e fiscale. Negli ultimi 50 anni la politica monetaria ha operato essenzialmente in modo anticiclico. L’indipendenza della banca centrale non è mai stata messa in discussione. La politica fiscale, il più delle volte, è stata prociclica. La pandemia è stata il catalizzatore che ha modificato questo quadro di riferimento. Al di là della pandemia, le sfide che richiedono rimedi sono di natura strutturale. Un modello collaborativo è una condizione necessaria per affrontare e aumentare le probabilità di successo delle sfide strutturali sottostanti.
Iniziative di politica fiscale sostenute, con la politica monetaria in appoggio incondizionato, sono necessarie per:
– Permettere all’economia globale una transizione verso un ecosistema sostenibile. Nel 2018, il Gruppo intergovernativo di esperti sul cambiamento climatico dell’ONU ha chiesto una riduzione del 50% delle emissioni globali annuali entro il 2030 e l’obiettivo di raggiungere le zero emissioni il 2050. L’onere per i Paesi dell’OCSE sarebbe ancora maggiore e il livello di emissioni zero dovrebbe essere raggiunto entro il 2040.
– Riformulare gli obiettivi di crescita come motore di prosperità, poiché inseguire la massima crescita si scontra con la capacità finita delle risorse della terra. La globalizzazione dilagante ha già frenato negli ultimi 3 o 4 anni. Tuttavia, ciò è stato collegato all’inversione di tendenza avviata dal presidente uscente degli Stati Uniti, che ha distrutto il modello di cooperazione multilaterale nelle alleanze climatiche, economiche e militari. Se l’economia globale vuole realizzare un progresso inclusivo e sostenibile, gli investimenti e i modelli di consumo delle imprese e delle famiglie dovranno essere rimodellati.
– Ridurre la disuguaglianza tra lavoro e retribuzione del capitale. Per salvare il capitalismo, le retribuzioni lavorative dovrebbero essere meritocratiche, non legate a privilegi. Gli infermieri del settore sanitario e i medici che combattono la pandemia sono veri e propri eroi che meritano, in media, ricompense finanziarie di gran lunga migliori. Il settore dell’istruzione si avvicina al secondo posto.
Finché i mercati finanziari rimangono soggetti a cicli di espansione e di arresto dannosi, la soluzione di questi problemi strutturali diventa complessa. Abbiamo imparato a sopravvivere a questa tipologia di cliclo economico ma il suo impatto negativo è evidente. La maggior parte delle volte l’allocazione del capitale viene distorta a livelli che richiedono un maggiore intervento monetario e fiscale per riequilibrarsi. Affrontare gli squilibri derivanti dai mercati finanziari può essere uno spreco di energia.
Un fallimento nei mercati del Tesoro statunitense può essere evitato grazie a una proficua collaborazione tra Powell e Yellen. In questo frangente il bilancio della Fed detiene il 30% di tutti i titoli del Tesoro statunitense in circolazione. L’ancora di bilancio della Fed è forte: aspettiamoci quindi che lesue misure di quantitative easing sorprendano per dimensioni e durata nei prossimi due anni per consentire lo sviluppo di iniziative fiscali (compreso un realistico New Deal verde). La Fed limiterà l’aumento dei costi di finanziamento per il dipartimento del Tesoro statunitense. Una sorpresa inflazionistica non spaventerà i mercati obbligazionari statunitensi ma, semmai, spingerà i tassi reali statunitensi in territorio negativo.
Le aspettative di inflazioneCon il termine inflazione si indica l’incremento dei prezz... Leggi sono già salite in modo sostanziale con tassi di break-even a 3 anni vicini al 2,4%! Molto è già presente sul mercato. I tassi del Tesoro Usa a 10 anni hanno chiuso la settimana all’1,11%. Il tasso a 10 anni a 1 anno a termine si attesta all’1,34%. Quindi oggi ci sentiamo a nostro agio a investire in titoli governativi americani a 10 anni, a patto che il tasso a 10 anni all’inizio del 2022 sia inferiore all’1,34%.
Il nuovo modello collaborativo fiscale-monetario ridurrà l’intensità del ciclo “boom and bust” in tutti i settori del mercato finanziario. Risolvere i problemi strutturali, il cambiamento climatico e le disuguaglianze di reddito, diventa una priorità assoluta per la leadership politica al fine di proteggere la democrazia e la prosperità inclusiva. Una condizione preliminare per un’implementazione di successo è la stabilità delle condizioni di finanziamento del governo. Le crescenti aspettative di inflazioneCon il termine inflazione si indica l’incremento dei prezz... Leggi si traducono principalmente in tassi reali bassi o inferiori.
I tassi decennali statunitensi potrebbero ancorarsi intorno all’1%, così come i Bund decennali tedeschi sembrano bloccati intorno al -0,50%. Negli ultimi 5 anni, i tassi giapponesi a 10 anni sono stati in media dello 0,00%! Missione compiuta per la Banca del Giappone. La Bce e la Fed statunitense non adottano una politica esplicita di controllo della curva dei rendimenti, ma l’attuale forward guidance e la flessibilità delle politiche di Qe trasmettono implicitamente il controllo della curva dei rendimenti.
