Due esperti di Lombard Odier IM spiegano perché, nonostante i tassi bassi, i titoli di Stato sono ancora utili per costruire portafogli multi-asset ben diversificati
Le caratteristiche di diversificazione offerte dai titoli di Stato sono da sempre tra i cardini fondamentali della gestione di portafoglio. Dai tradizionali portafogli 60/40 o ‘bilanciati’ ai fondi multi-asset, per molto tempo questa classe di attivi ha avuto un effetto stabilizzante, compensando il profilo azionario tendenzialmente più volatile. E storicamente ha funzionato, anche perché azioniLe azioni sono titoli rappresentativi del capitale di una so... Leggi e obbligazioniLe obbligazioni sono titoli rappresentativi del capitale di ... Leggi presentano in genere una correlazione negativa, soprattutto nei periodi meno favorevoli agli asset rischiosi. Ma oggi, dopo lo tsunami Covid e le conseguenti misure messe in campo dalle banche centrali, i rendimenti sono ai minimi storici e in molti si chiedono se i titoli di Stato riusciranno ancora a stabilizzare i portafogli nel prossimo futuro. Secondo Di Aurèle Storno e Alain Forclaz, rispettivamente chief investment officer multi asset e client portfolio manager di Lombard Odier IM, la risposta è sì, ma con le dovute accortezze.
“Questo scenario ha acceso un intenso dibattito sull’uso delle obbligazioniLe obbligazioni sono titoli rappresentativi del capitale di ... Leggi nei portafogli multi-asset – spiegano i due esperti -. Alcuni gestori hanno proclamato la fine dei titoli di Stato e chiuso, in toto o in parte, le loro posizioni in questa asset class a favore di altri attivi ritenuti beni rifugio, come le obbligazioniLe obbligazioni sono titoli rappresentativi del capitale di ... Leggi indicizzate all’inflazioneCon il termine inflazione si indica l’incremento dei prezz... Leggi e l’oro. Dal canto nostro, anziché assumere decisioni così drastiche, in realtà fra i premi al rischio tradizionali la duration è stato l’unico a contribuire positivamente alle performance dei nostri portafogli da inizio anno, abbiamo scelto di analizzare a fondo i motivi per cui investiamo in titoli di Stato. Questo riesame ci aiuta a verificare che il nostro processo d’investimento sia in grado di adeguarsi alle mutevoli condizioni di mercato e ad arricchire la nostra gamma di attivi rifugio”.
Pur essendo consapevoli che crescita e inflazioneCon il termine inflazione si indica l’incremento dei prezz... Leggi sono le due componenti fondamentali dei cicli economici e guidano le performance degli attivi tradizionali, Storno e Forclaz non adottano un processo di asset allocation eccessivamente orientato a un particolare scenario o contesto macro. “Cerchiamo piuttosto di bilanciare sistematicamente il rischio nell’arco di un ciclo di crescita e inflazioneCon il termine inflazione si indica l’incremento dei prezz... Leggi in un’ottica di lungo termine – chiariscono -. Se consideriamo i dati storici, riteniamo che questo approccio tenda a generare rendimenti rettificati per il rischio più elevati rispetto ai portafogli basati sui capitali. E lo conferma anche la nostra analisi di vari scenari di mercato, come un contesto di tassi strutturalmente bassi (ad es. il Giappone dagli anni ‘90) o fasi di correlazioni positive (o negative) tra azioniLe azioni sono titoli rappresentativi del capitale di una so... Leggi e obbligazioniLe obbligazioni sono titoli rappresentativi del capitale di ... Leggi”.
“Il nostro processo d’investimento si fonda sulla diversificazione – proseguono -. Analizziamo tutte le fonti di rendimento sotto il profilo del rischio piuttosto che del capitale. In altre parole, il rischio è integrato in tutti i nostri criteri di allocazione e ribilanciamento”. Ad esempio, se le prospettive di crescita e inflazioneCon il termine inflazione si indica l’incremento dei prezz... Leggi dovessero diventare molto più positive e incerte (come alla fine degli anni ‘70), si attenderebbero un aumento dei tassi d’interesse e della volatilità (a riflettere le incertezze sul fronte dei prezzi), e in tal caso i loro portafogli ridurrebbero meccanicamente l’esposizione al reddito fisso, portandola potenzialmente sotto la ripartizione 60/40 tipica di un portafoglio tradizionale.
Inoltre Storno e Forclaz sono convinti che l’analisi dei rischi legati ai premi al rischio si debba fondare sul rischio di perdita anziché sul solo aspetto della volatilità. “Bisognerebbe applicare questo approccio agli indicatori di rischio prospettici oltre che a quelli retrospettivi-statistici. Ad esempio potremmo utilizzare un indicatore del rischio di valutazione, come il carry per il premio al rischio, che riflette la distribuzione delle prospettive di rendimento: un aumento delle valutazioni comporta un calo del potenziale carry e un incremento del rischio di perdita”, evidenziano.
I due esperti cercano inoltre di diversificare le fonti di rendimento integrando scostamenti tattici nell’allocazione strutturale. “Ad esempio individuiamo segnali di trend e modifichiamo il nostro posizionamento di portafoglio in base ai dati così ottenuti – argomentano -: un andamento ribassista dei prezzi innescherebbe una riduzione delle posizioni in portafoglio, anche a lungo termine in caso di movimenti sostenuti. Per dare un’idea della flessibilità del nostro approccio, nel 2016 la nostra esposizione ai titoli di Stato è passata dal 75% a luglio (con i rendimenti ai minimi storici) a meno del 35% dopo le elezioni statunitensi tenutesi qualche mese più tardi”.
Un altro elemento chiave dell’approccio di Storno e Forclaz è il ricorso ad altri beni rifugio in aggiunta ai titoli di Stato, sempre nell’ottica dei loro principi di diversificazione. “Come molti gestori di portafogli investiamo in obbligazioniLe obbligazioni sono titoli rappresentativi del capitale di ... Leggi indicizzate all’inflazioneCon il termine inflazione si indica l’incremento dei prezz... Leggi e in oro, ma ricerchiamo anche altri attivi sicuri oltre a questi più tradizionali – affermano -. La nostra copertura allargata dal ‘rischio di coda’ comprende investimenti che puntano a sfruttare gli aumenti di volatilità, rivelatisi molto efficaci nell’anno in corso. Un altro elemento spesso trascurato, e un semplice meccanismo che utilizziamo attivamente, è la liquidità: quest’anno i nostri portafogli hanno avuto a tratti posizioni di liquidità fino al 65%, anche se nel frattempo sono tornati a essere completamente investiti”.
Infine, secondo Storno e Forclaz una strategia efficace non può basarsi solo sulla diversificazione fra diverse classi di attivi, ma deve anche diversificare all’interno delle singole classi: ossia guardare oltre i tradizionali mercati dei titoli sovrani o i mercati nazionali, come spesso tendono a fare gli investitori. “Pensiamo ad esempio alle obbligazioniLe obbligazioni sono titoli rappresentativi del capitale di ... Leggi dell’Asia nordorientale, che godono di tassi relativamente interessanti e di una maggiore liquidità che le rende ottimi candidati per i nostri portafogli”, fanno notare.
Insomma, i timori secondo cui i tassi bassi sarebbero fatali per i portafogli basati sul rischio, a detta dei due esperti sembrano infondati. “Certo sono un ostacolo per tutti i gestori di fondi multi-asset, ma riteniamo che un approccio d’investimento basato sul rischio possa aiutare a conseguire rendimenti migliori rettificati per il rischio in un’ottica di lungo termine. Per noi significa tenere fede al nostro processo d’investimento e gestire sistematicamente un portafoglio ampiamente diversificato investendo in tutte le tipologie di attivi, compresi i titoli di Stato”, concludono.
